导语： 2025年，小米交出了史上最华丽的财报：营收创新高、汽车交付破纪录。但在二级市场，投资者却显得格外冷静，甚至有些冷酷。曾经的“雷神”，正在陷入一场关于“本分”与“营销”的口碑风暴。
1. 炸裂的财报与“失焦”的估值
2025年11月，小米公布了Q3财报，从数据来看，非常炸裂。
2025年前三季度，小米集团实现营收3403.70亿元，同比增长32.5%；经调整净利润328.17亿元，同比增长73.5%。毛利率22.75%，同比提升1.69pct；净利率9.64%，同比提升2.28pct。
2025Q3单季度实现营收1131.21亿元，同比增长22.28%；经调整净利润再创新高，达到113.11亿元，同比增长80.92%。毛利率22.75%，同比提升1.69pct；净利率9.64%，同比提升2.28pct。
小米的业务主要三个板块：手机、IOT、汽车。
分板块来看：
智能手机：25Q3出货量4340万部，同比+1.3%，实现连续9个季度同比增长，市占率13.6%位列全球第三。但受海外市场手机ASP下降的影响，公司智能手机平均ASP下降3.6%至1062.8元，由此导致智能手机业务营收同比下滑3.1%至460亿元。
IoT：2025Q3公司IoT与生活消费产品实现营业收入276亿元，同比增长5.6%，其中受高基数、国补退坡等压力影响，智能大家电业务收入同比下滑15.7%。
汽车及AI创新：2025Q3汽车及AI等创新业务收入290亿元，同比增长199.2%，其中，汽车收入为283亿元，同比增长197.9%，环比+37.4%。汽车业务收入同环比增长，主要系Q3新车交付，量价齐升所致。
财报数据看起来“炸裂”。
但细究起来，好像又不太对劲。
是哪个板块支撑小米净利润如此炸裂的增长呢？
因为智能手机、IOT都是营收增速放缓的板块。
汽车理论上而言，应该刚刚能够盈利。
从数据来看，今年公允价值变动损益（投资收益）增长了50多亿，主要是小米投资的自己生态链的其他上市公司的市值提升所致。
所以，小米真正的经营提升。
收入的增长主要靠汽车板块（去年没有或者很小），利润的提升一是靠国补提升了手机和IOT的毛利率，二是一大部分投资收益。
但是这些板块的可持续性是存疑的。
所以，小米的股价在 2025 年末并没有表现出与炸裂财报匹配的爆发力，反而是已经距离最高点下跌了50%。
这还是在雷军疯狂回购的背景下，如果雷军不回购，跌幅可能更大。
资本市场最担心的不是小米不赚钱，而是小米“越来越像一家营销公司，而非硬核科技公司”。在段永平的投资哲学中，衡量一家好公司的标准极其简单：本分（做对的事）、把事做对、正直。
拿这三条尺子量一量现在的小米，你会发现，裂痕已经出现。
2. “本分”之失：平庸化的手机与噱头化的汽车
本分，意味着致力于推出最有竞争力的产品。
小米最开始起家，是做MIUI，基于极其惊艳、粉丝深度参与的手机操作系统，吸引了第一批用户。
2011年，小米手机1代发布。双核 1.5G 顶级配置，价格定在了震惊全行业的 1999元。当时同配置的国际品牌都在 4000 元以上。这种极致性价比配合“抢购”模式，让小米瞬间完成了原始积累。
在那个国产手机还比较羸弱的时候，小米作为国产性价比的代表，通过一样的配置，但是仅一半的价格的策略，很快突出重围。
但是近两年，无论是小米15还是16系列，在高端市场的溢价能力依然在消耗品牌红利。当主品牌的产品力逐渐向红米靠拢，陷入参数堆料的内卷时，小米实际上背离了高端化的“本分”。
汽车也一样，小米SU7系列确实火了，但火在流量，而非原创。正如段永平所言，模仿和走捷径从来不是长久之计。靠着“保时米”的噱头换来的销量，在资本市场眼中是缺乏安全感的——一旦流量红利消退，没有原创技术底蕴支撑的高溢价将迅速崩塌。
3. “做对的事”：分散的精力和拿不出的AI
段永平强调“Focus（聚焦）”。但雷军的小米，正变得越来越“散”。
机器人的“玩具属性”： 喊了三年的 CyberDog 和机器人业务，在 2025 年依然停留在发布会的展示环节，没有形成真正的生产力。在行业都在攻坚具身智能时，小米的机器人更像是一个营销工具。雷军迫于压力，又开始瞄准特斯拉挖人，期望通过挖来成熟的人支撑起小米的机器人板块。
AI 大模型的“平替感”： 最新推出的 MIMO 大模型，虽然在发布会上吹得天花乱坠，但在实际测试和专业评测中，无论是在逻辑深度还是多模态能力上，都远逊于同期的 DeepSeek 或华为盘古。目前小米AI大模型的实际负责人罗福莉，也是从DeepSeek挖过来的。
“战略上的勤奋掩盖了技术上的平庸。” 小米在每一个热点（AI、机器人、智驾）都留下了脚印，却在每一个赛道都缺乏那种“做对的事”的决绝与穿透力。
4. “正直”的博弈：流量红利下的真相缺失
正直，意味着正视问题，承认不足。
小米目前的营销模式，本质上是“流量霸权”。通过发布会上的话术（如“1300公里充电一次”、“奥氏体304”式的包装），小米建立了一个坚固的粉丝护城河。
然而，当 SU7 的安全事故频发、智驾在高速识别上的硬伤被曝出时，我们看到的更多是公关层面的“控制”与流量层面的“稀释”，而非雷军式的坦诚。当流量盖过了真相，正直就成了稀缺品。 资本市场很聪明，他们知道：靠噱头支撑的销售额，终究会因为信任毛利的损耗而缩水。
5. 结语：雷军，需要从“神坛”走回“产品”
2025 年的小米，正站在一个十字路口。
财报的红火掩盖了底层的空虚。雷军依然是那个劳模，但小米已不再是那个“感动人心、价格厚道”的纯粹公司。如果继续在噱头式营销、流量式销售的路径上狂奔，而忽视了底层技术的攻坚与战略的聚焦，那么对雷军评价的转向，可能仅仅是个开始。
好消息是，今年小米在研发投入上继续下重注。
但是，小米目前如此分散的战略，如此宽广的产品线，这些看起来很多的研发投入，分散在这些板块上，其实仍显单薄。
我们真心希望，小米真正能够重新聚焦到“和用户交朋友，做用户心中最酷的公司”的愿景中来。而不是那个只是跟董明珠赌未来销售额的小米。
在这个讲究赔率的时代，我们更希望看到一个“本分”的小米。因为好产品，自己会说话。