元旦前，股票波动不大，没啥好分析的。
今天继续聊聊白银，今天深度分析一下白银的基本面，逼仓逻辑，以及对后市的展望。
一、近期的行情分析
上周五，纽约白银单日暴涨11.43%，收盘在79.675美元；周一更是高开，最高上涨到82.67，创下白银的历史高点。
白银从11月28日突破前期平台54美元后，短短一个月的时间，从54上涨到82.67，涨幅达到53.09%，这一波行情远超市场预期。
受此影响，沪银也大涨。12月1日突破12664元后，持续快速上行，至12月29日已攀升至19998元，累计涨幅超过57.92%，涨幅甚至超过了纽约白银的涨幅。
周五晚上纽约白银大幅上涨后，沪银夜盘也跟随上涨，涨幅6.6%。
周日大量的投研机构和自媒体发布文章，分析此轮白银上涨逻辑，觉得白银大概率会出现逼空的行情。
核心的原因是一是供应端紧张，矿山产量持续下滑，同时废料回收也放缓，而且白银多为铜铅锌矿的副产品，产量缺乏弹性，无法随价格上涨迅速增加；二是需求端，光伏、AI数据中心、军工电子对白银的需求持续增长，而且在工业需求中，银的成本占比一般不高，所以需求端价格反而弹性较大，即使价格上涨，下游仍会保持采购；三是COMEX白银库存持续下降至历史低位，交割仓单不足可能引发多头集中逼仓；四是投资巨头的多空变化，摩根大通由空转多，持续增持白银期货多头头寸，引发市场跟风效应；五是国家政策变化，中国宣布自2026年1月1日起对白银出口实施许可证管理，美国宣布对关键矿产进口依赖进行战略评估，将白银列入重要战略储备名单。
周日逼空的消息发酵的比较足，市场情绪在消息催化下迅速升温，白银的空头也非常恐惧被逼空的危险。
周一沪市白银，在周末逼空消息的刺激下，多头反而非常谨慎，并未大幅拉升，反而低开。
开盘后多头逐步入场，价格缓慢推升，市场观望情绪浓厚。经历了再次回调后，沪银价格直线拉涨，在中午收盘时，沪银价格拉涨到19998.
随后在下午，由于铂金和碳酸锂价格大跌，沪银也没有坚持多久。由最高涨幅10%快速下跌，最低下探到-3%左右，尾盘收盘微涨0.51%，全天振幅达到13.79%。
收盘后，很多自媒体开始发文，说是19998元的高点将是一个阶段性可能比较长期的高点，很多散户可能要在高位站岗很长时间。
很多散户不由发问，说好的逼仓呢？怎么过了还没有一天就没有了呢？
今天，我们来复盘一下这次行情和白银的基本面逻辑，以此研判后续的市场走势，为我们的投资提供参考依据。
二、白银的基本面：供需情况
从供需情况来看，白银确实长期存在结构性矛盾。
从供应端来看。
2022-2024年，供应逐年减少，分别为31583吨、31437吨、31222吨，呈现持续下滑趋势。年均降幅约为0.57%，主要受矿山品位下降、环保政策趋严及部分老矿山减产影响。
细分来看，全球白银的供应主要分为两个部分，矿产银和再生银。矿产银占比约70%，主要来自铅锌铜金等有色金属的伴生开采，其产量受主金属价格及矿山生命周期制约，难以独立扩产；再生银占比30%，来源于废旧电子、感光材料回收，受回收体系与技术限制，增长亦较缓慢。
从需求端来看，白银需求则呈现结构性增长态势。
2020-2024年，全球白银总需求量分别为28827吨、34203吨、39778吨、37169吨、37918吨，年均增速达到7.09%。
细分来看，工业、珠宝首饰、净实物投资是三个主要的需求端。
其中，工业需求占比约55%，白银具有良好的导电性，所以在新能源领域有非常广泛的用途。受益于光伏、新能源汽车及5G电子领域的快速发展，工业端对白银的需求稳定增长。
2020-2024年，工业端对白银的需求分别为15853吨、17459吨、18298吨、20353吨、22110吨，年均增速达8.67%，显著高于总需求增速。
珠宝首饰需求相对稳定，占比约20%，主要集中在印度、中国等新兴市场。
2020-2024年，珠宝首饰需求分别为4694吨、5661吨、7295吨、6318吨、6572吨，年均增速约8.78%，受消费习惯和文化因素影响波动较小。
净实物投资需求占比约25%，具有较强顺周期性。
虽然2022-2024年，白银净实物投资需求呈现下降态势，分别为10486吨、7562吨、6593吨。年均降幅20.71%。
但是2022-2024年对应的是美国的加息周期，2022年3月，在后疫情时代美国CPI飙涨的背景下，美联储自2022年3月开始加息进程，并于同年6月开始缩表，这一政策一直持续到2024年下半年。这也很好的印证了白银顺周期运行的特征。
反观2020-2022年，美联储处于降息期间，白银净实物投资需求不断上涨，分别为6474吨、8844吨、10486吨，与货币政策宽松周期高度契合。年均增速达到27.27%，显著高于其他需求分项。随着2025年全球经济逐步进入降息通道，实际利率中枢下移，白银作为兼具商品与货币属性的资产，其投资吸引力将再度提升，净实物投资需求有望触底回升。
由此测算，按照工业端需求年均增速8.67%、珠宝首饰需求年均增速8.78%、净实物投资需求恢复至2020-2022年期间年均增速27.27%进行推演，2025年全球白银总需求有望突破3.96万吨。2026年，随着全球能源转型加速与低利率环境逐步形成，白银总需求有望突破4.45万吨。
而由于供应端缺乏弹性，2025年总供给预计达到3.22万吨，供需缺口将扩大至0.74万吨以上。2026年供应增速难以匹配需求扩张节奏，结构性短缺将进一步加剧，供给在3.29万吨，供需缺口将扩大至1.16万吨以上。
所以，小作文没有说错，未来白银的缺口可能是逐步扩大的一个趋势。这一趋势将为白银价格提供坚实支撑，尤其在全球央行持续增持贵金属储备、地缘风险升温的背景下，白银的避险与抗通胀属性将进一步凸显。叠加光伏、新能源汽车等新兴工业领域对白银需求的持续拉动，2025-2026年白银市场或将迎来供需格局与资产重估的双重驱动期。
三、逼仓的逻辑，可交割库存的大幅萎缩
如果我们看一下白银的库存情况。
从总库存的数据来看，白银的库存处于近五年历史高位。但是从10月快速下降，从17735下降到14807吨，降幅达16.5%。
分别来看，COMEX库存部分。
处于近5年的高位，但是从10月也开始快速下降。
SHFE库存部分。
处于近5年的绝对低位水平，而且从10月份开始也慢慢下降。
这里面要说两个事情。
第一个是交易所库存不一定是可交割库存。
可交割库存才是决定逼仓风险的关键。
很多投资者在看数据时会发现，COMEX的总库存在某些阶段确实显得比较充裕，甚至有所增长。当你看到“库存增加”时，通常是指“总库存”。但对于空头交割和逼仓分析，市场只盯着注册库（Registered）。
注册库：已经获得交易所权证、随时可以用于履行期货交割的白银。这是空头手中真正的“子弹”。
合格库（Eligible）：虽然存放在交易所仓库，但这些白银属于私人客户（如银行、对冲基金或散户）。它们符合交割标准，但并未打算卖出。它们只是把交易所金库当成一个“高级保险箱”。
我们所说的“低库存”，通常是指注册库在快速下降。比如在2024-2025年间，注册库往往只占总库存的20%-30%左右。如果这时候大批多头要求“实物交割”，空头手里那点注册库白银根本不够用，这就是所谓的“挤兑”或“逼仓”风险。
白银期货是一个高度杠杆化的市场。分析逼仓风险时，有一个关键指标：未平仓合约总量与注册库存的比率。
即便总库存没怎么降，但如果此时由于地缘政治或经济危机，多头投机力量暴增，导致挂在账面上的合约量是实物库存的几十倍甚至上百倍。只要有一小部分多头突然决定“我不要现金，我要拿走实物银条”，交易所的注册库瞬间就会被搬空。媒体渲染的正是这种“流动性瞬间枯竭”的逼仓可能性。
最新的报告显示，2025年12月的前四个交易日内，COMEX注册库存中超过 60%的白银被要求实物交割。这导致注册库迅速萎缩至1.5亿盎司左右的警戒线。
2025年12月底，较9月底，COMEX总库存从5.18亿盎司降至4.56亿盎司，降幅达12%。注册库总库存从相对充裕暴跌至约1.5亿盎司。注册库库存与未平仓合约的比例从1:20暴增到1:80，逼仓的风险开始暴露。
而与COMEX对比的是，SHFE库存跌至近几年低位。
从目前的盘面表现和库存比例来看，SHFE的逼仓风险比COMEX甚至更高。
实物属性更强：SHFE的交易者中，实体产业客户比例很高。不同于COMEX主要是“纸面对冲”，上海市场的多头往往真的敢于提货。当库存低于一个月的正常工业用量时，空头（主要是套保的矿企和没货的投机客）会非常恐慌。
“空头拥挤”带来的踩踏：由于2025年银价涨幅过快，许多国内套保商的保证金账户面临巨大压力。如果库存继续下降，空头无法通过实物交割来平仓，就只能在盘面上高价“买入平仓”，这会形成价格越高、空头越买、价格更涨的恶性循环。
第二个是为什么10月后COMEX和SHFE的库存都开始下降
与中国和美国相继出台的两项重磅政策有着直接且深刻的联系。这两项政策共同构成了2025年底白银市场的“政策叠加效应”。
中国是全球最大的白银生产和精炼国。随着光伏和高端制造产业的飞速发展，白银已成为支撑中国“新三样”出口的核心战略金属。为保护资源、保障国内工业安全并增强全球定价权，国家加强了对稀有金属的出口管理。
2025年10月26日（由商务部发布公告2025年第68号），中国对白银自2026年1月1日起实施出口配额管理制度，年度总量控制在8000吨以内，优先保障高新技术产业需求。该政策直接切断了国际市场低价获取中国白银的通道。
美国则在2025年11月6日由美国地质调查局（USGS）正式发布《2025版关键矿产最终清单》。将白银列入《关键矿产清单》，白银正式与锂、钴、稀土等并列，享受美国联邦政府的政策扶持。授权国防后勤局（DLA）等部门根据需要建立国家白银储备，以应对可能的供应链中断。这是美国历史上首次将白银列入关键矿产。背景是美国意识到其在清洁能源（光伏）和尖端国防系统（精密电子）中极度依赖进口白银。将白银从“贵金属/投资品”重新定义为“战略工业资源”。
这两项政策实际上标志着白银已正式进入“金属外交”和“资源战争”的时代。10月以来的库下降只是一个开始，随着2026年1月中国出口许可制的正式执行，全球白银市场的实物短缺可能会从“隐性”转为“显性”。
四、逼仓的可能性分析
首先，我认为可能性不会很大。
为何？因为全球主要交易所的监管机制已较完善，强行逼仓将面临极大的合规风险与市场反噬。
近十年真正的逼仓案例，仅有2011年的白银、2022年的伦镍、2020年的原油。这三起事件均发生在极端供需错配或地缘政治危机背景下，且事后均引发监管重拳整治。
为应对逼仓风险，COMEX对白银已经采取了措施，包括提高保证金要求、强化持仓限额以及实施更严格的每日价格波动监控。同时，交易所与监管机构加强了跨市场信息共享，确保异常交易行为可追溯、可干预。
而对于上期所，为了防止12月底出现极端的逼仓行情，近期已连续采取行动：上调保证金比率：提高交易成本，驱逐杠杆过高的投机者。限制单日开仓量：防止大资金在低库存背景下强行洗盘。扩充品牌：紧急批准了更多品牌的国产银锭进入交割体系，以增加潜在的仓单供应。
所以说，我认为在目前交易所严监管和防范逼仓风险越来越成熟的背景下，逼仓存在的可能性不大。
五、可行的操作逻辑
目前的白银市场正处于高价格、高波动、低库存与政策强干预的极端复杂交汇点。
随着出口受限，国内白银将面临“内循环”导致的供应相对充裕，而海外市场（由于失去了中国这个主要供应源）实物短缺将更加严重。这会导致内外盘溢价倒挂进一步扩大。
但是中国的供应充裕并不意味着价格会被压制。
反而在投机资金的推动下，国内白银的价格将继续跟随海外溢价上行。
这个时候有可能出现的做空可能是比较好的机会。
对做多资金而言，建议主要瞄准COMEX远月合约，在现货溢价持续支撑下逐步建仓，利用海外市场实物交割紧张的预期推动价差回归。
同时，需要及时关注上期所仓单变化、出口许可实际执行力度以及海外地缘政治动向。尤其需警惕2026年一季度欧美对华科技摩擦升级可能引发的供应链脱钩预期，进一步强化白银的战略属性。